عدمقطعیت در تامین مالی
در چنین شرایطی، تامین مالی نه فقط یک ابزار رشد، بلکه ابزاری برای بقا و حفظ اختیار تصمیمگیری است. از این منظر، بررسی تامین مالی از بازار سرمایه و شبکه بانکی، بدون توجه به رفتار ذهنی بازیگران و نقش سیاستگذار، تصویر کاملی ارائه نمیدهد. در عین حال، همین شرایط پرریسک و پرابهام، چهره دیگری نیز دارد که کمتر به آن توجه میشود. افزایش هزینه پول، سختگیرانهتر شدن معیارهای تامین مالی و خروج رفتارهای هیجانی، بهتدریج فضای تامین مالی را حرفهایتر میکند؛ بازیگران غیرحرفهای، سفتهبازان کوتاهنگر و پروژههایی که فقط بر انتظارات تورمی استوار بودند، به حاشیه رانده شدهاند. بازار، چه در قالب بازار سرمایه و چه در شبکه بانکی، بیش از گذشته به منطق، شفافیت و انضباط مالی واکنش نشان میدهد. این تحول، هرچند در کوتاهمدت پرهزینه و محدودکننده به نظر میرسد، اما نهایتا میتواند به ارتقای کیفیت تامین مالی و تخصیص منابع منجر شود.
این وضعیت نه حاصل طراحی یک بسته منسجم سیاستی از سوی سیاستگذاران مالی و پولی و نه نتیجه اجرای برنامهای هدفمند برای اصلاح ساختار تامین مالی است، بلکه محصول همزمانی فقدان سیاستهای جذاب و محرک از یکسو و نیاز واقعی بنگاهها و ماهیت پویای اقتصاد از سوی دیگر است. اقتصاد، حتی در شرایط نااطمینانی، متوقف نمیشود؛ بنگاهها نیاز به سرمایه در گردش دارند، پروژهها نیازمند منابعاند و فعالیت اقتصادی مسیر خود را پیدا میکند. از این منظر، شرایط کنونی را میتوان نوعی «غربال طبیعی» دانست که فرصت را برای بخش خصوصی حرفهایتر و سرمایههای مردمی صبورتر فراهم کرده است. استفاده از این فرصت، مستلزم پذیرش قواعد جدید بازی و حرکت آگاهانه در فضایی است که هرچند پرریسک است، اما بالقوه بالغتر از گذشته عمل میکند.
۱. ریسکهای سیاسی، تورم و واقعیت امکان تامین مالی بنگاهها
افزایش ریسکهای سیاسی معمولا پیش از آنکه در اعداد و آمار ظاهر شود، در ذهن فعالان اقتصادی جا باز میکند. نگرانی از آینده، از تغییر قواعد بازی یا از شوکهای ناگهانی، ابتدا به شکل تغییر انتظارات بروز مییابد و سپس به تورم و نرخهای بالاتر منتقل میشود. به همین دلیل، در بهمن ۱۴۰۴، تورم صرفا حاصل رویدادهای گذشته نیست، بلکه بازتابی از ترسها و تردیدها نسبت به آینده است. در چنین فضایی، رفتار مالی بنگاهها و سرمایهگذاران تغییر میکند. میل به نگهداشت پول نقد کاهش مییابد، افق تصمیمگیری کوتاهتر میشود و حساسیت نسبت به حفظ ارزش داراییها افزایش پیدا میکند. اینجاست که ریال، حتی اگر واحد رسمی قرارداد باشد، جایگاه خود را در ذهن و فرآیند تصمیمگیری فعال اقتصادی از دست میدهد. بسیاری از محاسبات بهطور ضمنی یا آشکار، با نرخهای ارزی انجام میشوند؛ گویی ارز، زبان مشترکی است برای سنجش ثبات در محیطی بیثبات.
این دلاری شدن ذهنی محاسبات، پیامد مهمی دارد: نرخهای تامین مالی دیگر صرفا تورم را جبران نمیکنند، بلکه برای جبران نااطمینانی نیز بالا میروند. سرمایهگذار یا تامینکننده مالی، نهتنها به دنبال حفظ قدرت خرید است، بلکه میخواهد مطمئن باشد در سناریوهای بدبینانه نیز متضرر نمیشود. نتیجه این رفتار، افزایش نرخهای مورد انتظار و سختتر شدن شرایط تامین مالی است. در بازار سرمایه، این وضعیت به معنای عقبنشینی کامل سرمایه نیست، بلکه به معنای تغییر ترجیحات است. سرمایهها به سمت بنگاههایی حرکت میکنند که تصویر قابل فهمتری از آینده ارائه میدهند: جریان نقد روشن، ساختار مالی منظم و وابستگی کمتر به تصمیمات ناگهانی سیاستی. ابزارهای کوتاهمدتتر، ساختارهای تضمینشدهتر و نرخهای بالاتر، ترجیح داده میشوند. بازار در چنین شرایطی، محافظهکار میشود، نه منفعل.
در شبکه بانکی نیز همین منطق رفتاری دیده میشود. بانکها که خود با فشار تورم، محدودیت منابع و الزامات نظارتی مواجهند، در مواجهه با نااطمینانی، ترجیح میدهند ریسک را کوچک و قابل کنترل نگه دارند. نتیجه آن است که تسهیلات بیشتر به مشتریان شناختهشده، وثیقهمحور و کوتاهمدت اختصاص مییابد. برای بسیاری از بنگاهها، تجربه دریافت تسهیلات بانکی در این دوره، تجربهای پرهزینه، زمانبر و همراه با شروط سخت است. در مجموع، تامین مالی در بهمن ۱۴۰۴ ممکن است، اما آسان نیست. نه بازار سرمایه بسته است و نه بانکها کنار کشیدهاند؛ اما هزینه پول بالا رفته، صبر بازار کمتر شده و خطای تصمیمگیری گرانتر تمام میشود. تامین مالی، بیش از هر زمان دیگری، به کیفیت بنگاه و توان آن در ایجاد اطمینان وابسته است.
۲. نقش نهاد ناظر و نهادهای اقتصادی در تسهیل تامین مالی
در چنین محیطی، نقش نهادهای ناظر و سیاستگذار بیش از آنکه فنی باشد، روانشناختی است. بازارها بهدنبال سیگنال هستند: سیگنال ثبات، پیشبینیپذیری و عقلانیت. نهاد ناظر نمیتواند ریسکهای سیاسی را حذف کند، اما میتواند از تبدیل آنها به آشفتگی در بازار مالی جلوگیری کند. در بازار سرمایه، ثبات مقررات و شفافیت رویهها، نقشی فراتر از یک الزام حقوقی دارد. این ثبات، به سرمایهگذار میگوید که حداقل قواعد بازی تغییر ناگهانی نخواهد کرد. در فضایی که آینده مبهم است، همین پیام ساده میتواند فاصله بین تصمیم به سرمایهگذاری و انصراف را تعیین کند. هر تغییر دفعی در مقررات، این پیام را تضعیف میکند و هزینه تامین مالی را بالا میبرد.
ادبیات اخیر نهاد ناظر بورس نشان میدهد که نگاه تامینمالیمحور در حال پررنگتر شدن است؛ نگاهی که بازار سرمایه را ابزار تجهیز منابع برای اقتصاد واقعی میداند. اگر این نگاه با اصلاح واقعی فرآیندها، کاهش بوروکراسی و افزایش انعطاف در ابزارها همراه شود، میتواند بخشی از فشار روانی بازار را کاهش دهد و تصمیمگیری را تسهیل کند. در سطح کلان، هماهنگی میان سیاستگذار پولی، مالی و نهاد بدهی عمومی اهمیت ویژهای دارد. زمانی که دولت یا بانک مرکزی بدون توجه به ظرفیت بازار، اقدام به جذب گسترده منابع میکند، پیام ناخواستهای به بخش خصوصی مخابره میشود: منابع کمیابند و رقابت برای آنها شدید است. این پیام، خود به افزایش نرخها و احتیاط بیشتر منجر میشود.
در نهایت، تسهیل تامین مالی در شرایط ریسک بالا، بیش از هر چیز به اعتماد نهادی وابسته است. اعتماد به اینکه سیاستها قابل پیشبینیاند، اطلاعات قابل اتکاست و نهاد ناظر بخشی از مساله نیست. در چنین فضایی، حتی اگر هزینه تامین مالی بالا بماند، تصمیمگیری ممکن میشود و اقتصاد از حالت انجماد خارج میماند.
* کارشناس اقتصادی
